BTC刷新歷史新高，市場等待降息和再上臺階

5月，美國三大股指繼續強勁漲，BTC更是刷新歷史新高。盡管"對等關稅戰"有所緩和，但仍未取得實質性突破。"俄烏戰爭"也依然在談判和進攻之間反復。

資金流入形勢喜人，BTC現貨ETF通道流入超27億美元。長期持有者持倉接近高位，而交易所BTC持倉持續下降，顯示出BTC供需面的強勁態勢。

在政策層面，美國州級BTC儲備法案取得歷史性突破。與穩定幣相關的法案也在參議院獲得通過。

美國就業數據表現強勁，通脹持續下降，GDP預期開始上調。這或許是市場走強的根本原因。然而，關稅戰尚未結束，美債恐慌也未完全消除。美股和BTC本月走勢已包含了最樂觀的預期，後市可能會以震蕩來消除不確定性，等待第三季度降息的到來。

宏觀金融：美國經濟可能正在經歷"溫和衰退"

全球地緣政治博弈以及美國民主制度的力量，最終使市場預期回歸理性，迎來持續反彈，做出了最樂觀的定價。

面對"股債匯"三殺引發的金融市場劇烈震蕩，加上企業界的強烈反對，"對等關稅戰"在5月迅速進入談判階段，並率先與英國達成了關稅協議。

5月上旬，中美在瑞士進行首輪貿易談判，爲兩國激烈的關稅戰按下暫停鍵。雙方於5月12日發表聯合聲明，承諾在接下來90天內互降此前加徵的高關稅，並表示將繼續就經貿關係進行協商。當天標普500指數跳漲3.26%。

4月上旬，美股開始大幅反彈，基本收復了關稅戰以來的跌幅。5月，隨着中美正式開始談判，此前停滯的美股再次獲得動力，繼續上攻。截至31日，納指、標普500和道瓊斯指數分別錄得9.56%、6.15%和3.94%的月度漲幅。

5月末公布的經濟數據顯示，美國一季度經濟按年率計算萎縮0.2%。這一數據較此前公布的初值（萎縮0.3%）略有上調，但仍表明美國經濟在年初受到了一定程度的影響。

在經歷過去幾個月的低估之後，GDP軟數據出現反彈。亞特蘭大聯儲發布的GDP Now數據顯示，4月底以來數據重回零軸之上，到5月底達到3.8%，反映出關稅戰放緩後的樂觀情緒。

5月公布的PCE數據顯示，通脹持續放緩，PCE年率連續3個月下降至2.15%的低位，核心PCE跌至2.52%，爲疫情以來新低，正逐步接近联准会降息所期待的2%目標。

就業數據超出市場預期。5月初公布的數據顯示，2024年4月非農就業人數新增17.7萬人，高於市場預期的13.8萬人。截至5月24日當周，首次申請失業救濟金人數爲24萬人，較前一周增加1.4萬人，高於市場預期的23萬人。強勁的就業數據一方面消除了市場對美國經濟衰退的擔憂，另一方面也讓联准会能夠專注於其"降通脹"的目標。

本月聯準會議息會議決定連續3個月維持利率不變。盡管在金融市場動蕩期間曾釋放一些"鴿派"言論，但在市場企穩後，联准会頂住壓力繼續按兵不動，並強調關稅引發的不確定性可能導致通脹數據反彈。

金融市場的強勁表現，加上"對等關稅"戰尚未結束以及通脹可能反彈，使得市場判斷联准会不太可能在上半年重啓降息。最新數據顯示，交易員們預期美國今年只會降息兩次，分別在9月和12月，每次25個基點。這一預期實際上限制了流動性推動美股和加密資產大幅漲的空間。

根據當前數據和情況判斷，預計美股和BTC在未來2個月內大概率維持震蕩，直到8月份降息預期可能才會推動它們創出歷史新高。這一判斷包含了"對等關稅戰"的樂觀收場，以及美國經濟相對"溫和"的衰退。

美國GDP一季度錄得-0.21%的衰退，而二季度"對等關稅戰"引發的消費信心下跌和市場混亂，如果導致二季度GDP小幅下跌，將達到"溫和衰退"的標準，因此9月份啓動降息可能是更謹慎的預期。

加密資產：旺盛資金流入推動BTC刷新歷史新高

5月BTC開盤於94182.55美元，收盤於104645.87美元，全月漲10463.33美元，漲幅11.11%，振幅19.79%，成交量連續兩個月下降。

從技術指標來看，BTC價格在4月份重回"川普底"（90000~110000美元）之後，刷新歷史新高至112000美元，並躍升至"牛市第一上升趨勢線"之上。

在高利率環境中，散戶並未形成真正的決定性買力。事實上，自去年3月以來，BTC日新增地址已降至低位。

在4月以來的觸底反彈中，決定性力量來自機構投資者。

根據Strategy公司的公告數據，其在2025年以來增持了133850枚BTC，總持倉已達到580250枚。

自2024年1月11支BTC現貨ETF獲批，以及2024年5月美國衆議院通過《金融創新與技術法案》（FIT21）以來，加密資產及區塊鏈技術逐步被美國確立爲重點發展領域。此後，以BTC爲代表的加密資產在美國的應用進一步主流化。

2025年3月，美國信托總統簽署行政命令，設立"戰略比特幣儲備"，將政府持有的約20萬枚比特幣作爲國家儲備資產。

隨後，美國超過20個州開始提出州級比特幣儲備法案。這一訴求在5月也取得突破。5月7日，新罕布什爾州州長簽署法案，成爲全美首個正式將加密貨幣納入戰略儲備的州。該法案允許州財政部長將最多5%的州政府資金投資於加密貨幣。德克薩斯州及亞利桑那州相關比特幣儲備法案也已獲得參議院投票，提交至兩州州長等待簽署生效。

在區塊鏈及Web3層面，5月19日規範穩定幣發展的相關法案在參議院以66票贊成、32票反對的結果通過了程序性投票，爲該法案的最終簽署鋪平道路。同月，香港立法會於21日正式通過條例草案，設立法幣穩定幣發行人發牌制度。

多家美國大型銀行正在探討合作推出聯合穩定幣，目前涉及多家知名金融機構。

發行規模超過2400億美元的穩定幣將步入合規發展時代。BTC之外，穩定幣很可能成爲第二個被廣泛採用的加密資產，也可能成爲Web3領域首個突破10億用戶的殺手級應用。這爲區塊鏈尤其是智能合約平台的蓬勃發展奠定了用例基礎。

納入合規體系後，BTC及區塊鏈正在成爲美國必須佔領的技術高地。這種趨勢所引發的投資和投機情緒正在擴散。除Strategy外，全球範圍內包括一些知名企業在內的多家公司正在啓動BTC及其他加密資產（如ETH、SOL）的囤積計劃。

用例的拓展，以及合規突破所激發的FOMO情緒及購買力成爲BTC及其他加密資產價格上升的基本驅動力。

資金：樂觀定價+用力擴大

三四月美股暴跌過程中，BTC現貨ETF流入態勢戛然而止，導致BTC隨美股調整超過30%（本週期最大回調）。而四五月以來，伴隨美股強力反彈，BTC現貨ETF買力也強勢恢復，分別流入6.05和27.75億美元，推動BTC收復全部跌幅，並刷新112000美元的歷史新高。

穩定幣（並非全部用於加密交易）方面，規模也有所擴大，四五月分別流入53.75和55.67億美元，但相較BTC現貨ETF通道資金變動較小。

此前指出，BTC定價權已經由場內資金交由BTC現貨ETF通道資金和類似Strategy的機構控制。而此類機構呈現出長期主觀多頭的屬性，背後原因是BTC及加密資產在美國政策層面不斷獲得突破性進展。這既是BTC得以在四五月快速反彈並超越納指率先創出歷史新高的原因，也是後市可以長期看好的底層邏輯支撐。

但需要注意的是，美股目前已對關稅戰做了極度樂觀定價，並可能隱含了美國經濟不會出現大幅衰退的前提。目前美股難以突破新高，震蕩在所難免。雖然Strategy等機構在持續流入，但BTC現貨ETF難以走出區別於納指的獨立行情，因此中短期內期待BTC再破新高可能過於樂觀。

籌碼結構：交易所BTC存量持續下降

在3~4月的下跌中，BTC長期投資者再次啓動增持，客觀上起到減少市場拋壓的平衡器作用。

截至5月底，長期持有者持有規模達到1441.99萬枚，處於歷史高點附近。與之對應，中心化交易所的存量規模持續下降，目前僅餘298.82萬枚，接近2020年11月底的水平。

在此前週期中，當流動性激增時，長期持有者選擇拋售客觀上遏制了價格漲，但在週期內價格下跌時長期持有者會減緩拋售甚或轉而增持，本週期亦不例外。

與此前週期不同之處在於，以往長期持有者的"二次拋售"會終結牛市，而此輪"二次拋售"後市場選擇了繼續向上。這可能是因爲長期持有者結構中加入了Strategy類的機構，從而引發了市場走勢的變化。這種變化是否永久還是暫時性的，需要密切關注。

結語

雖然對BTC的用例拓展和長期走勢保持基於長期主義的樂觀態度，但短期內BTC價格之強、走勢之凌厲仍然超出最樂觀的估計。

原因在於包含美股在內的風險市場過度樂觀，以及BTC在美國獲得巨大用例拓展所引發的投資和投機熱潮。對於後者保持充足信心，但美股及BTC市場對於"對等關稅戰"的定價似乎過於樂觀，中間注定仍會有諸多波折。此外，對联准会降息的預期也有所調低。

在3月報告中，預計BTC將在夏季展開反轉行情，但市場反應超乎預期，在5月即已刷新新高。考慮諸多不確定因素以及流動性預期延