Análise do IPO da Circle: potencial de crescimento por trás da baixa taxa de lucro líquido
A Circle escolheu listar-se na fase de aceleração da limpeza da indústria, por trás disso esconde-se uma história que parece contraditória, mas é cheia de imaginação – a taxa de lucro líquido continua a cair, mas ainda assim contém um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e receitas de reserva estáveis; por outro lado, sua capacidade de lucro parece estranhamente "moderada" – a taxa de lucro líquido em 2024 é de apenas 9,3%. Essa aparente "ineficiência" não resulta do fracasso do modelo de negócios, mas revela uma lógica de crescimento mais profunda: em um contexto em que o bônus de altas taxas de juros está gradualmente desaparecendo e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de moeda estável altamente escalável e prioritária em conformidade, enquanto seus lucros são estrategicamente "reinvestidos" na melhoria da participação de mercado e no fortalecimento das cartas regulatórias. Este artigo usará o caminho de sete anos da Circle para a listagem como fio condutor, analisando em profundidade seu potencial de crescimento e lógica de capitalização por trás da "baixa taxa de lucro líquido", desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucro.
1. Sete anos de corrida para a listagem: uma história da evolução da regulamentação de criptomoedas
1.1 A migração de paradigma das três tentativas de capitalização (2018-2025)
A jornada de listagem da Circle pode ser considerada um exemplo vivo da dinâmica batalha entre as empresas de criptomoeda e os quadros regulatórios. Durante a primeira tentativa de IPO em 2018, o período foi marcado pela incerteza da SEC dos EUA sobre a definição das propriedades das criptomoedas. Naquela época, a empresa formou um impulso duplo de "pagamento + negociação" através da aquisição de uma bolsa, e obteve 110 milhões de dólares em financiamento de várias instituições renomadas, mas as dúvidas dos reguladores sobre a conformidade das operações da bolsa, juntamente com o impacto repentino do mercado em baixa, levaram a uma queda de 75% na avaliação, de 3 bilhões para 750 milhões de dólares, expondo a fragilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoeda em seus estágios iniciais.
A tentativa de SPAC em 2021 reflete as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão com uma empresa possa evitar a rigorosa revisão de um IPO tradicional, a consulta da SEC sobre o tratamento contábil de stablecoins atinge o cerne da questão - exigindo que a Circle prove que o USDC não deve ser classificado como um valor mobiliário. Esse desafio regulatório levou ao fracasso da transação, mas inesperadamente impulsionou a empresa a completar uma transformação crítica: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer a estratégia central de "stablecoin como serviço". Desde então, a Circle tem se dedicado integralmente à construção da conformidade do USDC e tem ativamente solicitado licenças regulatórias em vários países ao redor do mundo.
As escolhas de IPO de 2025 marcam a maturidade do caminho de capitalização das empresas de criptomoedas. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de todos os requisitos de divulgação da Regulation S-K, como também deve passar por auditoria interna de conformidade com as leis relevantes. É importante notar que o documento S-1 revelou pela primeira vez detalhes sobre o mecanismo de gestão de reservas: dos cerca de 32 bilhões de dólares em ativos, 85% estão alocados em acordos de recompra overnight através de um fundo de reservas da Circle, e 15% estão depositados em um banco e outras instituições financeiras sistemicamente importantes. Essa operação de transparência constrói, na prática, um quadro regulatório equivalente ao dos fundos de mercado monetário tradicionais.
1.2 Colaboração com uma determinada plataforma de negociação: da construção do ecossistema às relações subtis
Logo no início do lançamento do USDC, as duas partes colaboraram através da aliança Centre. Quando a aliança Centre foi formada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações, rapidamente abrindo o mercado através do modelo de "saída tecnológica em troca de entrada de tráfego". De acordo com os documentos de IPO da Circle divulgados em 2023, ela adquiriu os restantes 50% das ações do Centre Consortium de uma plataforma de negociação por 210 milhões de dólares em ações, e o acordo de divisão do USDC também foi reestabelecido.
O atual acordo de repartição é um termo de jogo dinâmico. De acordo com a divulgação S-1, ambos partilham as receitas de reservas em USDC de acordo com uma determinada proporção ( mencionada no texto, onde uma plataforma de negociação compartilha cerca de 50% das receitas de reservas ), e a proporção de repartição está relacionada à quantidade de USDC fornecida por essa plataforma. A partir dos dados públicos dessa plataforma, sabe-se que em 2024 a plataforma detém cerca de 20% do total de circulação de USDC. Uma plataforma de negociação, com um share de 20% do fornecimento, levou cerca de 55% das receitas de reservas, criando alguns riscos para a Circle: quando o USDC se expandir fora do ecossistema dessa plataforma, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2. Gestão de reservas de USDC e estrutura de ações e participação
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características claras de "camadas de liquidez":
Dinheiro (15%): depositado em alguns bancos GSIBs, usado para enfrentar resgates inesperados
Fundo de reserva (85%): alocado pelo Circle Reserve Fund gerido por uma determinada empresa de investimentos
A partir de 2023, as reservas do USDC são limitadas ao saldo em caixa em contas bancárias e ao fundo de reservas da Circle, com a sua carteira de ativos composta principalmente por títulos do Tesouro dos EUA com um prazo residual não superior a três meses e acordos de recompra de títulos do Tesouro dos EUA overnight. A data de vencimento média ponderada em dólares da carteira de ativos não excede 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não excede 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o arquivo S-1 submetido à SEC, a Circle adotará uma estrutura acionária de três camadas após a listagem:
Ações Classe A: Ações ordinárias emitidas durante o processo de IPO, cada ação tem direito a um voto.
Ações da Classe B: Detidas pelos cofundadores, cada ação tem cinco votos de direito de voto, mas o limite total de direitos de voto é fixado em 30%, garantindo que, mesmo após a listagem, a equipe fundadora central mantenha a liderança nas decisões.
Ações Classe C: sem direitos de voto, podem ser convertidas sob certas condições, garantindo que a estrutura de governança da empresa esteja em conformidade com as regras da Bolsa de Valores de Nova Iorque.
A estrutura acionária visa equilibrar o financiamento do mercado público com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo que garante o controle da equipe de gestão sobre as decisões-chave.
2.3 Distribuição de ações detidas por executivos e instituições
O documento S-1 revela que a equipe de executivos detém uma grande quantidade de ações, enquanto várias empresas de capital de risco e investidores institucionais conhecidos possuem mais de 5% das ações, com essas instituições acumulando mais de 130 milhões de ações. Um IPO com uma avaliação de 5 bilhões pode proporcionar um retorno significativo para eles.
3. Modelo de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modelo de rendimento e indicadores operacionais
Fonte de rendimento: A receita de reservas é a principal fonte de receita da Circle, cada token USDC é suportado por um valor equivalente em dólares, e os ativos de reserva investidos incluem principalmente títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo e acordos de recompra, obtendo uma receita de juros estável em períodos de altas taxas de juros. De acordo com os dados do S-1, a receita total em 2024 alcançará 1,68 mil milhões de dólares, dos quais 99%( cerca de 1,661 mil milhões de dólares) provêm da receita de reservas.
Compartilhamento com parceiros: O acordo de colaboração com uma determinada plataforma de negociação estipula que a plataforma recebe 50% da receita de reservas com base na quantidade de USDC mantida, resultando em uma receita real relativamente baixa para a Circle, o que prejudica o desempenho do lucro líquido. Embora essa proporção de compartilhamento tenha pressionado os lucros, é também o custo necessário para a Circle construir um ecossistema em conjunto com seus parceiros e promover a ampla aplicação do USDC.
Outros rendimentos: além dos juros de reserva, a Circle também aumenta a receita através de serviços empresariais, negócios de Mint de USDC, taxas de transação entre cadeias, entre outros, mas a contribuição é pequena, apenas 15,16 milhões de dólares.
3.2 Receita subir e a contradição da redução de lucros(2022-2024)
Por trás das contradições superficiais existem causas estruturais:
Convergência de múltiplos para um único núcleo: de 2022 a 2024, a receita total da Circle subiu de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento anual composta de 47,5%. Dentre isso, a receita de reservas tornou-se a fonte de receita mais central da empresa, com a participação da receita aumentando de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Esse aumento na concentração reflete o sucesso da estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa que a dependência da empresa em relação às mudanças nas taxas de juros macroeconômicas aumentou significativamente.
Aumento das despesas de distribuição comprime o espaço de margem bruta: As despesas de distribuição e custos de transação da Circle aumentaram significativamente ao longo de três anos, passando de 287 milhões de dólares em 2022 para 1.01 bilhões de dólares em 2024, um aumento de 253%. Esses custos são principalmente destinados à emissão, resgate e despesas do sistema de liquidação de pagamentos de USDC, e à medida que o volume de circulação de USDC aumenta, essas despesas também crescem rigidamente.
Devido ao fato de que esses custos não podem ser significativamente comprimidos, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que seu modelo de stablecoin ToB, embora tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistemáticos de compressão de lucros durante um período de queda das taxas de juros.
Lucro realizado reverteu prejuízo, mas margem desacelerou: A Circle reverteu oficialmente seu prejuízo em lucro em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares e uma margem líquida de 18,45%. Embora a tendência de lucro continue em 2024, após deduzir custos operacionais e impostos, a receita disponível é de apenas 101.251.000 dólares. Com a adição de 54.416.000 dólares de receita não operacional, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a margem líquida caiu para 9,28%, uma queda de aproximadamente metade em relação ao ano anterior.
Rigidez de custos: É digno de nota que a empresa investiu até 137 milhões de dólares em despesas administrativas gerais (General & Administrative) em 2024, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, marcando três anos consecutivos de crescimento. Combinando isso com as informações divulgadas no S-1, essas despesas foram principalmente destinadas a pedidos de licenciamento em todo o mundo, auditorias, expansão da equipe de conformidade legal, etc., o que confirma a rigidez de custos trazida pela sua estratégia de "conformidade em primeiro lugar".
De uma forma geral, a Circle conseguiu se desvincular completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançando um ponto de viragem na rentabilidade em 2023, e mantendo o lucro em 2024, embora com um crescimento mais lento; sua estrutura financeira tem se aproximado gradualmente das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, a sua estrutura de receita, que depende fortemente do diferencial de juros dos títulos do Tesouro dos EUA e do volume de transações, também significa que, uma vez que enfrente um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, isso impactará diretamente seu desempenho de lucros. No futuro, a Circle precisará buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "aumentar a receita" para manter a lucratividade sustentável.
A contradição profunda reside na falha do modelo de negócios: quando o USDC, como um ativo "cross-chain", aumenta a sua propriedade (2024 ano, o volume de transações na cadeia atinge 20 trilhões de dólares ), o seu efeito multiplicador monetário, por sua vez, enfraquece a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante ao dilema da banca tradicional.
3.3 Taxa de juros baixa por trás do subir potencial
Apesar de a taxa de lucro líquido da Circle estar sob pressão contínua devido aos altos custos de distribuição e despesas de conformidade, com uma taxa de lucro líquido de apenas 9,3% em 2024, uma queda de 42% em relação ao ano anterior, ainda existem múltiplos motores de crescimento ocultos em seu modelo de negócios e dados financeiros.
O aumento contínuo da circulação impulsiona uma receita de reservas estável subir:
De acordo com os dados de uma plataforma de dados, até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado do USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, ficando apenas atrás de uma stablecoin com 144 bilhões de dólares; até o final de 2024, a participação de mercado do USDC já tinha aumentado para 26%. Por outro lado, a capitalização de mercado do USDC em 2025 continua a manter um forte impulso. Em 2025, a capitalização de mercado do USDC cresceu 16 bilhões de dólares. Considerando que em 2020 sua capitalização de mercado era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta (CAGR) de 2020 até abril de 2025 já atingiu 89,7%. Mesmo que nos próximos 8 meses a taxa de crescimento do USDC desacelere, sua capitalização de mercado ainda deverá atingir 90 bilhões de dólares até o final do ano, e a CAGR também subirá para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à taxa de juros, uma taxa de juros baixa pode estimular a demanda por USDC, e uma forte expansão de escala pode parcialmente compensar o risco de queda da taxa de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: apesar do pagamento de altas comissões a uma determinada plataforma de negociação em 2024, esse custo mantém uma relação não linear com o crescimento do volume de circulação. Por exemplo, a colaboração com uma determinada plataforma de negociação envolveu apenas um pagamento único de 6,025 milhões de dólares, que impulsionou a oferta de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, resultando em um custo por aquisição de cliente significativamente inferior ao de uma determinada plataforma de negociação. Combinando isso com o plano de colaboração entre a Circle e uma determinada plataforma de negociação descrito no documento S-1, é possível esperar que a Circle alcance um crescimento de capitalização de mercado a um custo mais baixo.
A avaliação conservadora não precifica a escassez do mercado: a avaliação do IPO da Circle está entre 4 a 5 bilhões de dólares, com base em um lucro líquido ajustado de 200 milhões de dólares, e um P/E entre 20~25x. Isso é próximo de algumas plataformas de pagamento (19x) e algumas empresas de pagamento (22x), refletindo aparentemente o posicionamento do mercado em relação ao seu "crescimento baixo e lucro estável", mas este sistema de avaliação ainda não precifica adequadamente seu valor de escassez como o único ativo de moeda estável pura no mercado de ações dos EUA. Os únicos ativos em nichos de mercado normalmente desfrutam de um prêmio de avaliação, mas a Circle não incluiu isso em seus cálculos. Além disso, se a legislação relacionada a moedas estáveis for bem-sucedida, os emissores offshore precisarão ajustar significativamente sua estrutura de reservas, enquanto a estrutura de conformidade existente pode ser diretamente transferida, resultando no "fim do arbitragem regulatória."
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DataOnlooker
· 2h atrás
9.3 é realmente muito mau.
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DogeBachelor
· 08-13 07:20
fazer as pessoas de parvas, quem entende?
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TokenUnlocker
· 08-13 07:19
Qual é a utilidade de ser ostentoso? Se vai ser listado, é melhor ser honesto.
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DaoGovernanceOfficer
· 08-13 07:17
*suspiro* empiricamente falando, baixa margem ≠ fosso fraco. vocês já leram os documentos fundamentais sobre a sustentabilidade do protocolo?
Análise do IPO da Circle: potencial de crescimento da moeda estável em um contexto de baixa taxa de juros
Análise do IPO da Circle: potencial de crescimento por trás da baixa taxa de lucro líquido
A Circle escolheu listar-se na fase de aceleração da limpeza da indústria, por trás disso esconde-se uma história que parece contraditória, mas é cheia de imaginação – a taxa de lucro líquido continua a cair, mas ainda assim contém um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e receitas de reserva estáveis; por outro lado, sua capacidade de lucro parece estranhamente "moderada" – a taxa de lucro líquido em 2024 é de apenas 9,3%. Essa aparente "ineficiência" não resulta do fracasso do modelo de negócios, mas revela uma lógica de crescimento mais profunda: em um contexto em que o bônus de altas taxas de juros está gradualmente desaparecendo e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de moeda estável altamente escalável e prioritária em conformidade, enquanto seus lucros são estrategicamente "reinvestidos" na melhoria da participação de mercado e no fortalecimento das cartas regulatórias. Este artigo usará o caminho de sete anos da Circle para a listagem como fio condutor, analisando em profundidade seu potencial de crescimento e lógica de capitalização por trás da "baixa taxa de lucro líquido", desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucro.
1. Sete anos de corrida para a listagem: uma história da evolução da regulamentação de criptomoedas
1.1 A migração de paradigma das três tentativas de capitalização (2018-2025)
A jornada de listagem da Circle pode ser considerada um exemplo vivo da dinâmica batalha entre as empresas de criptomoeda e os quadros regulatórios. Durante a primeira tentativa de IPO em 2018, o período foi marcado pela incerteza da SEC dos EUA sobre a definição das propriedades das criptomoedas. Naquela época, a empresa formou um impulso duplo de "pagamento + negociação" através da aquisição de uma bolsa, e obteve 110 milhões de dólares em financiamento de várias instituições renomadas, mas as dúvidas dos reguladores sobre a conformidade das operações da bolsa, juntamente com o impacto repentino do mercado em baixa, levaram a uma queda de 75% na avaliação, de 3 bilhões para 750 milhões de dólares, expondo a fragilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoeda em seus estágios iniciais.
A tentativa de SPAC em 2021 reflete as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão com uma empresa possa evitar a rigorosa revisão de um IPO tradicional, a consulta da SEC sobre o tratamento contábil de stablecoins atinge o cerne da questão - exigindo que a Circle prove que o USDC não deve ser classificado como um valor mobiliário. Esse desafio regulatório levou ao fracasso da transação, mas inesperadamente impulsionou a empresa a completar uma transformação crítica: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer a estratégia central de "stablecoin como serviço". Desde então, a Circle tem se dedicado integralmente à construção da conformidade do USDC e tem ativamente solicitado licenças regulatórias em vários países ao redor do mundo.
As escolhas de IPO de 2025 marcam a maturidade do caminho de capitalização das empresas de criptomoedas. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de todos os requisitos de divulgação da Regulation S-K, como também deve passar por auditoria interna de conformidade com as leis relevantes. É importante notar que o documento S-1 revelou pela primeira vez detalhes sobre o mecanismo de gestão de reservas: dos cerca de 32 bilhões de dólares em ativos, 85% estão alocados em acordos de recompra overnight através de um fundo de reservas da Circle, e 15% estão depositados em um banco e outras instituições financeiras sistemicamente importantes. Essa operação de transparência constrói, na prática, um quadro regulatório equivalente ao dos fundos de mercado monetário tradicionais.
1.2 Colaboração com uma determinada plataforma de negociação: da construção do ecossistema às relações subtis
Logo no início do lançamento do USDC, as duas partes colaboraram através da aliança Centre. Quando a aliança Centre foi formada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações, rapidamente abrindo o mercado através do modelo de "saída tecnológica em troca de entrada de tráfego". De acordo com os documentos de IPO da Circle divulgados em 2023, ela adquiriu os restantes 50% das ações do Centre Consortium de uma plataforma de negociação por 210 milhões de dólares em ações, e o acordo de divisão do USDC também foi reestabelecido.
O atual acordo de repartição é um termo de jogo dinâmico. De acordo com a divulgação S-1, ambos partilham as receitas de reservas em USDC de acordo com uma determinada proporção ( mencionada no texto, onde uma plataforma de negociação compartilha cerca de 50% das receitas de reservas ), e a proporção de repartição está relacionada à quantidade de USDC fornecida por essa plataforma. A partir dos dados públicos dessa plataforma, sabe-se que em 2024 a plataforma detém cerca de 20% do total de circulação de USDC. Uma plataforma de negociação, com um share de 20% do fornecimento, levou cerca de 55% das receitas de reservas, criando alguns riscos para a Circle: quando o USDC se expandir fora do ecossistema dessa plataforma, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2. Gestão de reservas de USDC e estrutura de ações e participação
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características claras de "camadas de liquidez":
A partir de 2023, as reservas do USDC são limitadas ao saldo em caixa em contas bancárias e ao fundo de reservas da Circle, com a sua carteira de ativos composta principalmente por títulos do Tesouro dos EUA com um prazo residual não superior a três meses e acordos de recompra de títulos do Tesouro dos EUA overnight. A data de vencimento média ponderada em dólares da carteira de ativos não excede 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não excede 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o arquivo S-1 submetido à SEC, a Circle adotará uma estrutura acionária de três camadas após a listagem:
A estrutura acionária visa equilibrar o financiamento do mercado público com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo que garante o controle da equipe de gestão sobre as decisões-chave.
2.3 Distribuição de ações detidas por executivos e instituições
O documento S-1 revela que a equipe de executivos detém uma grande quantidade de ações, enquanto várias empresas de capital de risco e investidores institucionais conhecidos possuem mais de 5% das ações, com essas instituições acumulando mais de 130 milhões de ações. Um IPO com uma avaliação de 5 bilhões pode proporcionar um retorno significativo para eles.
3. Modelo de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modelo de rendimento e indicadores operacionais
3.2 Receita subir e a contradição da redução de lucros(2022-2024)
Por trás das contradições superficiais existem causas estruturais:
Convergência de múltiplos para um único núcleo: de 2022 a 2024, a receita total da Circle subiu de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento anual composta de 47,5%. Dentre isso, a receita de reservas tornou-se a fonte de receita mais central da empresa, com a participação da receita aumentando de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Esse aumento na concentração reflete o sucesso da estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa que a dependência da empresa em relação às mudanças nas taxas de juros macroeconômicas aumentou significativamente.
Aumento das despesas de distribuição comprime o espaço de margem bruta: As despesas de distribuição e custos de transação da Circle aumentaram significativamente ao longo de três anos, passando de 287 milhões de dólares em 2022 para 1.01 bilhões de dólares em 2024, um aumento de 253%. Esses custos são principalmente destinados à emissão, resgate e despesas do sistema de liquidação de pagamentos de USDC, e à medida que o volume de circulação de USDC aumenta, essas despesas também crescem rigidamente.
Devido ao fato de que esses custos não podem ser significativamente comprimidos, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que seu modelo de stablecoin ToB, embora tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistemáticos de compressão de lucros durante um período de queda das taxas de juros.
Lucro realizado reverteu prejuízo, mas margem desacelerou: A Circle reverteu oficialmente seu prejuízo em lucro em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares e uma margem líquida de 18,45%. Embora a tendência de lucro continue em 2024, após deduzir custos operacionais e impostos, a receita disponível é de apenas 101.251.000 dólares. Com a adição de 54.416.000 dólares de receita não operacional, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a margem líquida caiu para 9,28%, uma queda de aproximadamente metade em relação ao ano anterior.
Rigidez de custos: É digno de nota que a empresa investiu até 137 milhões de dólares em despesas administrativas gerais (General & Administrative) em 2024, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, marcando três anos consecutivos de crescimento. Combinando isso com as informações divulgadas no S-1, essas despesas foram principalmente destinadas a pedidos de licenciamento em todo o mundo, auditorias, expansão da equipe de conformidade legal, etc., o que confirma a rigidez de custos trazida pela sua estratégia de "conformidade em primeiro lugar".
De uma forma geral, a Circle conseguiu se desvincular completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançando um ponto de viragem na rentabilidade em 2023, e mantendo o lucro em 2024, embora com um crescimento mais lento; sua estrutura financeira tem se aproximado gradualmente das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, a sua estrutura de receita, que depende fortemente do diferencial de juros dos títulos do Tesouro dos EUA e do volume de transações, também significa que, uma vez que enfrente um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, isso impactará diretamente seu desempenho de lucros. No futuro, a Circle precisará buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "aumentar a receita" para manter a lucratividade sustentável.
A contradição profunda reside na falha do modelo de negócios: quando o USDC, como um ativo "cross-chain", aumenta a sua propriedade (2024 ano, o volume de transações na cadeia atinge 20 trilhões de dólares ), o seu efeito multiplicador monetário, por sua vez, enfraquece a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante ao dilema da banca tradicional.
3.3 Taxa de juros baixa por trás do subir potencial
Apesar de a taxa de lucro líquido da Circle estar sob pressão contínua devido aos altos custos de distribuição e despesas de conformidade, com uma taxa de lucro líquido de apenas 9,3% em 2024, uma queda de 42% em relação ao ano anterior, ainda existem múltiplos motores de crescimento ocultos em seu modelo de negócios e dados financeiros.
O aumento contínuo da circulação impulsiona uma receita de reservas estável subir:
De acordo com os dados de uma plataforma de dados, até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado do USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, ficando apenas atrás de uma stablecoin com 144 bilhões de dólares; até o final de 2024, a participação de mercado do USDC já tinha aumentado para 26%. Por outro lado, a capitalização de mercado do USDC em 2025 continua a manter um forte impulso. Em 2025, a capitalização de mercado do USDC cresceu 16 bilhões de dólares. Considerando que em 2020 sua capitalização de mercado era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta (CAGR) de 2020 até abril de 2025 já atingiu 89,7%. Mesmo que nos próximos 8 meses a taxa de crescimento do USDC desacelere, sua capitalização de mercado ainda deverá atingir 90 bilhões de dólares até o final do ano, e a CAGR também subirá para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à taxa de juros, uma taxa de juros baixa pode estimular a demanda por USDC, e uma forte expansão de escala pode parcialmente compensar o risco de queda da taxa de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: apesar do pagamento de altas comissões a uma determinada plataforma de negociação em 2024, esse custo mantém uma relação não linear com o crescimento do volume de circulação. Por exemplo, a colaboração com uma determinada plataforma de negociação envolveu apenas um pagamento único de 6,025 milhões de dólares, que impulsionou a oferta de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, resultando em um custo por aquisição de cliente significativamente inferior ao de uma determinada plataforma de negociação. Combinando isso com o plano de colaboração entre a Circle e uma determinada plataforma de negociação descrito no documento S-1, é possível esperar que a Circle alcance um crescimento de capitalização de mercado a um custo mais baixo.
A avaliação conservadora não precifica a escassez do mercado: a avaliação do IPO da Circle está entre 4 a 5 bilhões de dólares, com base em um lucro líquido ajustado de 200 milhões de dólares, e um P/E entre 20~25x. Isso é próximo de algumas plataformas de pagamento (19x) e algumas empresas de pagamento (22x), refletindo aparentemente o posicionamento do mercado em relação ao seu "crescimento baixo e lucro estável", mas este sistema de avaliação ainda não precifica adequadamente seu valor de escassez como o único ativo de moeda estável pura no mercado de ações dos EUA. Os únicos ativos em nichos de mercado normalmente desfrutam de um prêmio de avaliação, mas a Circle não incluiu isso em seus cálculos. Além disso, se a legislação relacionada a moedas estáveis for bem-sucedida, os emissores offshore precisarão ajustar significativamente sua estrutura de reservas, enquanto a estrutura de conformidade existente pode ser diretamente transferida, resultando no "fim do arbitragem regulatória."