Circle IPO Interpretação: Potencial de crescimento por trás da taxa de juros líquida baixa
Na fase de aceleração da liquidação da indústria, a Circle escolheu tornar-se pública, escondendo por trás uma história que parece contraditória, mas está repleta de imaginação - a taxa de lucro líquido continua a cair, mas ainda assim contém um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e receitas de reservas estáveis; por outro lado, sua capacidade de lucro parece surpreendentemente "moderada" - a taxa de lucro líquido em 2024 é de apenas 9,3%. Essa aparente "ineficiência" não resulta de uma falha no modelo de negócios, mas revela uma lógica de crescimento mais profunda: em um contexto onde os benefícios das altas taxas de juros estão gradualmente desaparecendo e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de stablecoin altamente escalável e com conformidade prioritária, enquanto seus lucros estão sendo "reinvestidos" estrategicamente no aumento da participação de mercado e nos ativos regulatórios. Este artigo seguirá o caminho de sete anos da Circle até a listagem, analisando profundamente seu potencial de crescimento e lógica de capitalização por trás da "baixa taxa de lucro líquido", desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucro.
1 Sete anos de corrida para a listagem: uma história da evolução da regulamentação das criptomoedas
1.1 A migração do paradigma das três tentativas de capitalização (2018-2025)
A trajetória de listagem da Circle pode ser considerada um exemplo vivo da dinâmica entre empresas de criptomoedas e o quadro regulatório. A tentativa de IPO em 2018 ocorreu durante um período em que a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA estava incerta sobre a natureza das criptomoedas. Naquela época, a empresa formou um impulso duplo de "pagamento + negociação" através da aquisição de uma bolsa, e obteve um financiamento de 110 milhões de dólares de várias instituições renomadas, mas as dúvidas dos reguladores sobre a conformidade das operações da bolsa e o repentino impacto do mercado em baixa fizeram com que a avaliação caísse de 3 bilhões de dólares para 750 milhões de dólares, expondo a fragilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoedas em seus estágios iniciais.
A tentativa de SPAC em 2021 reflete as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão com uma determinada empresa possa contornar a rigorosa revisão do IPO tradicional, a consulta da SEC sobre o tratamento contábil das stablecoins atinge o ponto central – exigindo que a Circle prove que o USDC não deve ser classificado como valor mobiliário. Este desafio regulatório levou ao fracasso da transação, mas inesperadamente impulsionou a empresa a completar uma transformação crucial: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer o eixo estratégico de "stablecoin como serviço". Desde então, a Circle se dedicou plenamente à construção da conformidade do USDC e está ativamente solicitando licenças regulatórias em vários países ao redor do mundo.
A escolha de IPO em 2025 marca a maturidade do caminho de capitalização das empresas de criptomoeda. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de todos os requisitos de divulgação regulamentar, mas também deve passar por uma auditoria de controles internos. Vale a pena notar que o arquivo S-1 revelou pela primeira vez em detalhes o mecanismo de gestão de reservas: de aproximadamente 32 bilhões de dólares em ativos, 85% estão alocados em acordos de recompra reversa overnight através do Circle Reserve Fund de uma determinada empresa de gestão de ativos, e 15% estão depositados em instituições financeiras sistemicamente importantes. Esta operação de transparência constrói, na prática, um quadro regulatório equivalente ao dos fundos do mercado monetário tradicionais.
1.2 Colaboração com uma plataforma de negociação: da co-construção do ecossistema a relações sutis
Logo no início do lançamento do USDC, ambas as partes uniram-se através de uma aliança. Quando a aliança foi formada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações, rapidamente abrindo o mercado através do modelo "troca de tecnologia por entrada de tráfego". De acordo com documentos de IPO da Circle de 2023, ela adquiriu os restantes 50% das ações da aliança por 210 milhões de dólares em ações de uma plataforma de negociação, e o acordo de divisão sobre o USDC também foi reestabelecido.
O atual acordo de divisão é um termo de jogo dinâmico. De acordo com a divulgação S-1, ambos dividem a receita de reservas de USDC em uma certa proporção, que está relacionada à quantidade de USDC fornecida por uma plataforma de negociação. De dados públicos, pode-se saber que em 2024 a plataforma detém cerca de 20% do total da circulação de USDC. Uma plataforma de negociação, com uma participação de 20% no fornecimento, levou cerca de 55% da receita de reservas, criando alguns riscos para a Circle: quando o USDC se expande fora do ecossistema dessa plataforma, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2 Gestão de reservas de USDC e estrutura de capital e participação
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características claras de "camadas de liquidez":
Caixa (15%): depositado em instituições financeiras sistematicamente importantes, para enfrentar resgates imprevistos.
Fundo de reserva (85%): alocado através do Circle Reserve Fund, gerido por uma determinada empresa de gestão de ativos.
A partir de 2023, as reservas do USDC são limitadas ao saldo em caixa nas contas bancárias e ao fundo de reservas da Circle, com a sua carteira de ativos composta principalmente por títulos do Tesouro dos EUA com prazo residual não superior a três meses e acordos de recompra overnight de títulos do Tesouro dos EUA. O prazo médio ponderado em dólares dos ativos não deve exceder 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não deve exceder 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o documento S-1 submetido à SEC, a Circle adotará uma estrutura acionária em três camadas após a sua listagem:
Ações Classe A: Ações ordinárias emitidas durante o processo de IPO, cada uma com um direito de voto.
Ações da Classe B: Detidas pelos cofundadores, cada ação possui cinco votos, mas o limite total de direitos de voto é fixado em 30%, garantindo que a equipe fundadora central mantenha a liderança nas decisões mesmo após a empresa se tornar pública;
Ações da Classe C: sem direito a voto, podem ser convertidas sob certas condições, garantindo que a estrutura de governança da empresa esteja em conformidade com as regras da Bolsa de Valores de Nova Iorque.
A estrutura acionária visa equilibrar o financiamento do mercado público com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo que garante ao time de executivos o controle sobre as decisões-chave.
2.3 Distribuição de ações de executivos e instituições
O documento S-1 revela que a equipe de gestão detém uma grande quantidade de ações, enquanto várias conhecidas empresas de capital de risco e investidores institucionais possuem mais de 5% das ações, com esses institutos acumulando mais de 130 milhões de ações. Um IPO avaliado em 5 bilhões pode trazer retornos significativos para eles.
3 Modelos de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modelo de rendimento e indicadores operacionais
Fontes de rendimento: A receita de reservas é a principal fonte de rendimento da Circle, cada token USDC é apoiado por um dólar equivalente, e os ativos de reserva investidos incluem principalmente títulos do governo dos EUA de curto prazo e acordos de recompra, obtendo uma receita de juros estável durante ciclos de altas taxas de juros. De acordo com os dados do S-1, a receita total em 2024 atinge 1,68 mil milhões de dólares, dos quais 99% (cerca de 1,661 mil milhões de dólares) provêm de receita de reservas.
Participação com parceiros: O acordo de colaboração com uma determinada plataforma de negociação estipula que a plataforma recebe 50% da receita de reserva com base na quantidade de USDC detida, resultando em uma receita real relativamente baixa para a Circle, o que prejudica o desempenho do lucro líquido. Embora essa proporção de divisão tenha impactado os lucros, também é um custo necessário para a Circle co-construir um ecossistema e promover a aplicação ampla do USDC.
Outros rendimentos: além dos juros de reserva, a Circle também aumenta a receita através de serviços empresariais, negócios de cunhagem de USDC, taxas de transações entre cadeias, entre outros, mas a contribuição é pequena, apenas 15,16 milhões de dólares.
3.2 Paradoxo do aumento de receita e da contração de lucros (2022-2024)
Por trás da aparente contradição existem causas estruturais:
Convergência de múltiplos para um único núcleo: de 2022 a 2024, a receita total da Circle subirá de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento anual composta de 47,5%. Dentre isso, a receita de reservas se tornou a fonte de receita mais central da empresa, com a participação de receita subindo de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Esse aumento na concentração reflete o sucesso da sua estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa que a dependência da empresa em relação às mudanças das taxas de juros macroeconômicas aumentou significativamente.
Aumento das despesas de distribuição comprime a margem bruta: as despesas de distribuição e custos de transação da Circle aumentaram significativamente em três anos, saltando de 287 milhões de dólares em 2022 para 1,01 bilhões de dólares em 2024, um aumento de 253%. Esses custos são principalmente utilizados para a emissão, resgate e despesas relacionadas ao sistema de liquidação de pagamentos de USDC, e à medida que o volume circulante de USDC aumenta, essa despesa cresce rigidamente.
Devido ao fato de que esses custos não podem ser significativamente comprimidos, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que o seu modelo de stablecoin ToB, embora tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistemáticos de compressão de lucros durante um ciclo de queda da Taxa de juros.
A lucratividade conseguiu reverter prejuízos, mas a margem desacelerou: A Circle oficialmente reverteu prejuízos em lucros em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares e uma margem líquida de 18,45%. Em 2024, embora mantenha uma tendência de lucro, a renda disponível, após deduzir custos operacionais e impostos, é de apenas 101.251.000 dólares. Com a adição de 54.416.000 dólares de renda não operacional, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a margem líquida caiu para 9,28%, uma queda de cerca de metade em relação ao ano anterior.
Rigidez de custos: É importante notar que a empresa investirá 137 milhões de dólares em despesas administrativas gerais em 2024, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, marcando o terceiro ano consecutivo de crescimento. De acordo com as informações divulgadas no seu S-1, esse investimento destina-se principalmente à solicitação de licenças em todo o mundo, auditorias e expansão da equipe de conformidade legal, o que confirma a rigidez de custos resultante da sua estratégia de "prioridade à conformidade".
De um modo geral, a Circle livrou-se completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançando um ponto de inflexão de lucros em 2023, mantendo com sucesso os lucros em 2024, embora com um crescimento mais lento, e a sua estrutura financeira tem-se gradualmente aproximado das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, a sua estrutura de receita altamente dependente da taxa de juros dos títulos do Tesouro dos EUA e do volume de transações também significa que uma vez que enfrente um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, impactará diretamente o seu desempenho de lucros. No futuro, a Circle precisará buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "aumentar o volume" para manter a rentabilidade sustentável.
As contradições profundas residem na falha do modelo de negócio: quando a USDC tem suas propriedades como "ativo cross-chain" ampliadas (com um volume de transações em cadeia de 20 trilhões de dólares em 2024), seu efeito multiplicador monetário, na verdade, enfraquece a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante ao dilema enfrentado pelo setor bancário tradicional.
3.3 baixa taxa de juros por trás do potencial de subir
Apesar de a taxa de juros líquida da Circle estar sob pressão contínua devido aos elevados custos de distribuição e despesas de conformidade (a taxa de lucro líquido de 2024 é apenas de 9,3%, uma queda de 42% em relação ao ano anterior), o seu modelo de negócios e os dados financeiros ainda escondem múltiplos motores de subida.
O aumento contínuo da circulação impulsiona o crescimento estável da receita de reservas:
De acordo com os dados de uma plataforma de dados, até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado do USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, ficando atrás apenas dos 144,4 bilhões de dólares do USDT; até o final de 2024, a quota de mercado do USDC já havia aumentado para 26%. Por outro lado, o crescimento da capitalização de mercado do USDC em 2025 ainda mantém um forte impulso. A capitalização de mercado do USDC já cresceu 16 bilhões de dólares em 2025. Considerando que em 2020 sua capitalização de mercado era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta (CAGR) de 2020 até abril de 2025 já alcançou 89,7%. Mesmo que a aceleração do USDC desacelere nos 8 meses restantes, sua capitalização de mercado ainda deve alcançar 90 bilhões de dólares até o final do ano, e a CAGR também aumentará para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à Taxa de juros, uma Taxa de juros baixa pode estimular a demanda por USDC, e uma forte expansão de escala pode, em parte, compensar o risco de queda da Taxa de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: apesar de pagar uma alta comissão a uma determinada plataforma de negociação em 2024, esse custo tem uma relação não linear com o crescimento do volume de transações. Por exemplo, a parceria com uma determinada plataforma de negociação envolveu apenas um pagamento único de 60,25 milhões de dólares, que impulsionou a oferta de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, a unidade obtida
Esta página pode conter conteúdos de terceiros, que são fornecidos apenas para fins informativos (sem representações/garantias) e não devem ser considerados como uma aprovação dos seus pontos de vista pela Gate, nem como aconselhamento financeiro ou profissional. Consulte a Declaração de exoneração de responsabilidade para obter mais informações.
12 gostos
Recompensa
12
5
Partilhar
Comentar
0/400
MissedTheBoat
· 08-06 12:30
Muito exagerado, só noventa por cento.
Ver originalResponder0
ServantOfSatoshi
· 08-06 06:36
Ver o preço cair 8% já é considerado bom.
Ver originalResponder0
WenMoon
· 08-06 06:16
Ver o aumento do capital e a queda do tapete
Ver originalResponder0
HackerWhoCares
· 08-06 06:13
A margem de lucro é só isso? O que está a acontecer?
Circle IPO Profundidade análise: baixa Taxa de juros oculta um enorme potencial de subir
Circle IPO Interpretação: Potencial de crescimento por trás da taxa de juros líquida baixa
Na fase de aceleração da liquidação da indústria, a Circle escolheu tornar-se pública, escondendo por trás uma história que parece contraditória, mas está repleta de imaginação - a taxa de lucro líquido continua a cair, mas ainda assim contém um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e receitas de reservas estáveis; por outro lado, sua capacidade de lucro parece surpreendentemente "moderada" - a taxa de lucro líquido em 2024 é de apenas 9,3%. Essa aparente "ineficiência" não resulta de uma falha no modelo de negócios, mas revela uma lógica de crescimento mais profunda: em um contexto onde os benefícios das altas taxas de juros estão gradualmente desaparecendo e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de stablecoin altamente escalável e com conformidade prioritária, enquanto seus lucros estão sendo "reinvestidos" estrategicamente no aumento da participação de mercado e nos ativos regulatórios. Este artigo seguirá o caminho de sete anos da Circle até a listagem, analisando profundamente seu potencial de crescimento e lógica de capitalização por trás da "baixa taxa de lucro líquido", desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucro.
1 Sete anos de corrida para a listagem: uma história da evolução da regulamentação das criptomoedas
1.1 A migração do paradigma das três tentativas de capitalização (2018-2025)
A trajetória de listagem da Circle pode ser considerada um exemplo vivo da dinâmica entre empresas de criptomoedas e o quadro regulatório. A tentativa de IPO em 2018 ocorreu durante um período em que a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA estava incerta sobre a natureza das criptomoedas. Naquela época, a empresa formou um impulso duplo de "pagamento + negociação" através da aquisição de uma bolsa, e obteve um financiamento de 110 milhões de dólares de várias instituições renomadas, mas as dúvidas dos reguladores sobre a conformidade das operações da bolsa e o repentino impacto do mercado em baixa fizeram com que a avaliação caísse de 3 bilhões de dólares para 750 milhões de dólares, expondo a fragilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoedas em seus estágios iniciais.
A tentativa de SPAC em 2021 reflete as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão com uma determinada empresa possa contornar a rigorosa revisão do IPO tradicional, a consulta da SEC sobre o tratamento contábil das stablecoins atinge o ponto central – exigindo que a Circle prove que o USDC não deve ser classificado como valor mobiliário. Este desafio regulatório levou ao fracasso da transação, mas inesperadamente impulsionou a empresa a completar uma transformação crucial: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer o eixo estratégico de "stablecoin como serviço". Desde então, a Circle se dedicou plenamente à construção da conformidade do USDC e está ativamente solicitando licenças regulatórias em vários países ao redor do mundo.
A escolha de IPO em 2025 marca a maturidade do caminho de capitalização das empresas de criptomoeda. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de todos os requisitos de divulgação regulamentar, mas também deve passar por uma auditoria de controles internos. Vale a pena notar que o arquivo S-1 revelou pela primeira vez em detalhes o mecanismo de gestão de reservas: de aproximadamente 32 bilhões de dólares em ativos, 85% estão alocados em acordos de recompra reversa overnight através do Circle Reserve Fund de uma determinada empresa de gestão de ativos, e 15% estão depositados em instituições financeiras sistemicamente importantes. Esta operação de transparência constrói, na prática, um quadro regulatório equivalente ao dos fundos do mercado monetário tradicionais.
1.2 Colaboração com uma plataforma de negociação: da co-construção do ecossistema a relações sutis
Logo no início do lançamento do USDC, ambas as partes uniram-se através de uma aliança. Quando a aliança foi formada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações, rapidamente abrindo o mercado através do modelo "troca de tecnologia por entrada de tráfego". De acordo com documentos de IPO da Circle de 2023, ela adquiriu os restantes 50% das ações da aliança por 210 milhões de dólares em ações de uma plataforma de negociação, e o acordo de divisão sobre o USDC também foi reestabelecido.
O atual acordo de divisão é um termo de jogo dinâmico. De acordo com a divulgação S-1, ambos dividem a receita de reservas de USDC em uma certa proporção, que está relacionada à quantidade de USDC fornecida por uma plataforma de negociação. De dados públicos, pode-se saber que em 2024 a plataforma detém cerca de 20% do total da circulação de USDC. Uma plataforma de negociação, com uma participação de 20% no fornecimento, levou cerca de 55% da receita de reservas, criando alguns riscos para a Circle: quando o USDC se expande fora do ecossistema dessa plataforma, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2 Gestão de reservas de USDC e estrutura de capital e participação
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características claras de "camadas de liquidez":
A partir de 2023, as reservas do USDC são limitadas ao saldo em caixa nas contas bancárias e ao fundo de reservas da Circle, com a sua carteira de ativos composta principalmente por títulos do Tesouro dos EUA com prazo residual não superior a três meses e acordos de recompra overnight de títulos do Tesouro dos EUA. O prazo médio ponderado em dólares dos ativos não deve exceder 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não deve exceder 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o documento S-1 submetido à SEC, a Circle adotará uma estrutura acionária em três camadas após a sua listagem:
A estrutura acionária visa equilibrar o financiamento do mercado público com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo que garante ao time de executivos o controle sobre as decisões-chave.
2.3 Distribuição de ações de executivos e instituições
O documento S-1 revela que a equipe de gestão detém uma grande quantidade de ações, enquanto várias conhecidas empresas de capital de risco e investidores institucionais possuem mais de 5% das ações, com esses institutos acumulando mais de 130 milhões de ações. Um IPO avaliado em 5 bilhões pode trazer retornos significativos para eles.
3 Modelos de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modelo de rendimento e indicadores operacionais
3.2 Paradoxo do aumento de receita e da contração de lucros (2022-2024)
Por trás da aparente contradição existem causas estruturais:
De um modo geral, a Circle livrou-se completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançando um ponto de inflexão de lucros em 2023, mantendo com sucesso os lucros em 2024, embora com um crescimento mais lento, e a sua estrutura financeira tem-se gradualmente aproximado das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, a sua estrutura de receita altamente dependente da taxa de juros dos títulos do Tesouro dos EUA e do volume de transações também significa que uma vez que enfrente um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, impactará diretamente o seu desempenho de lucros. No futuro, a Circle precisará buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "aumentar o volume" para manter a rentabilidade sustentável.
As contradições profundas residem na falha do modelo de negócio: quando a USDC tem suas propriedades como "ativo cross-chain" ampliadas (com um volume de transações em cadeia de 20 trilhões de dólares em 2024), seu efeito multiplicador monetário, na verdade, enfraquece a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante ao dilema enfrentado pelo setor bancário tradicional.
3.3 baixa taxa de juros por trás do potencial de subir
Apesar de a taxa de juros líquida da Circle estar sob pressão contínua devido aos elevados custos de distribuição e despesas de conformidade (a taxa de lucro líquido de 2024 é apenas de 9,3%, uma queda de 42% em relação ao ano anterior), o seu modelo de negócios e os dados financeiros ainda escondem múltiplos motores de subida.
O aumento contínuo da circulação impulsiona o crescimento estável da receita de reservas:
De acordo com os dados de uma plataforma de dados, até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado do USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, ficando atrás apenas dos 144,4 bilhões de dólares do USDT; até o final de 2024, a quota de mercado do USDC já havia aumentado para 26%. Por outro lado, o crescimento da capitalização de mercado do USDC em 2025 ainda mantém um forte impulso. A capitalização de mercado do USDC já cresceu 16 bilhões de dólares em 2025. Considerando que em 2020 sua capitalização de mercado era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta (CAGR) de 2020 até abril de 2025 já alcançou 89,7%. Mesmo que a aceleração do USDC desacelere nos 8 meses restantes, sua capitalização de mercado ainda deve alcançar 90 bilhões de dólares até o final do ano, e a CAGR também aumentará para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à Taxa de juros, uma Taxa de juros baixa pode estimular a demanda por USDC, e uma forte expansão de escala pode, em parte, compensar o risco de queda da Taxa de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: apesar de pagar uma alta comissão a uma determinada plataforma de negociação em 2024, esse custo tem uma relação não linear com o crescimento do volume de transações. Por exemplo, a parceria com uma determinada plataforma de negociação envolveu apenas um pagamento único de 60,25 milhões de dólares, que impulsionou a oferta de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, a unidade obtida